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금융정책의 한계

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작성자 알파헌터 작성일2016-10-09 15:39 조회1,092회 댓글0건

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리뷰

 

금요일 나온 9월 고용통계는 151k로 예상치에 못 미쳤으나 8월 숫자가 상향조정된 것도 있고 여전히 연내 0.25%의 금리인상에는 문제가 없다는 견해가 대세. 실제로 월평균 200k를 30개월째 유지하고 있는데 이것은 역사적으로 봐도 대단한 추이라고 해야 할 것이다.

 

그래서 12월 금리인상의 확률을 시장에서는 64% 정도로 평가하고 있는데 그렇다는 이야기는 어떤 커다란 쇼크가 없는 한 금리인상은 거의 기정사실이 되어 가고 있으며 매우 느려터진 페이스로 사건이 진행중이므로 막상 당일 금리인상이 실행된다고 해도 어떤 변화도 기대하기 어려우며 반대로 금리인상이 없는 것이 사건이 되는 그런 전개라 할 것.

 

그외에도 시간당 임금이 착실하게 상승세를 이어가는 모습을 확인할 수 있는데 유가의 상승과 더불어 최근의 기대 인플레이션을 상승시키는 주요 요인의 하나가 되고 있다.

시장 반응은 채권금리는 소폭 하락했고 달러도 하락했으며 증시 역시 소폭 하락. 그러나 금리인상 기대치가 후퇴한 것이 아니라 오히려 약간 강화된 가운데 채권금리는 그동안의 일방적인 상승세에 약간의 조정이 들어온 것에 불과하다고 해야 할 것이며 증시는 유가가 하락한 영향이 컸다고 해야 할 것.


전망


*대선토론회 및 경제지표

 

이번주는 월요일 한국시간 10시부터 대선 2차 토론회가 있는데 이 토론회는 트럼프 후보에게는 승리를 위한 토론회가 아니라 후보 잔류를 놓고 젖먹던 힘까지 다하여 싸워야 하는 그런 토론회가 되고 말았다. 주말에 워싱턴포스트가 보도한 2005년 당시 음담패설로 이미 궤멸적인 추락이 현실이 되었으며 공화당은 다른 후보를 내세우는 것 외에는 승리의 가능성이 거의 사라진 것으로 보임.

 

그러므로 대선은 더이상 시장의 흐름을 좌우하는 재료의 역할을 일찌감치 상실할 것으로 판단되며 이것은 아주 잘된 일임.

 

금주는 수요일 FOMC의사록 금요일 소매판매가 있으나 어느 것도 현상을 바꿀 만큼의 재료가 될 수 없다고 봄.

 

경제지표는 아니지만 현재 애틀랜터 FED의 3분기 GDP 예측은 당초에 3%를 넘는 수준이었다가 최근에는 2% 중반으로 내려왔는데 쎄인트루이스 연방은행이 3%대 중반의 성장을 예측하고 나서서 눈길을 끌고 있는데 어느 것이 맞을지 자못 궁금함. 필자의 감으로는 세인트루이스가 맞을 것같은데 그 이유는 애틀랜터가 계속 맟췄으므로 이제 틀릴 때가 되지 않았나 하는 단순한 발상임.

 


*기업실적

 

화요일 알코아의 실적을 필두로 어닝시즌이 개막됨. 본격적으로는 금요일이나 되어야 제이피모건체이스 웰스파고 씨티등의 주요기업들의 발표가 시작됨. 제이피는 좋을 것이고 웰스파고는 엉망 씨티는 그저 그럴 것이 예상됨.

 

이번 어닝시즌은 대단히 대단히 중요함.

 

그 이유는 현재 증시의 밸류에이션은 역사적으로 볼 때 극단은 아니지만 상당히 부풀려진 레벨에 와 있는데 현재의 경제 상황 하에서 밸류에이션을 합리화하기 위해서는 기업실적이 한단계 업그레이드되어야만 하며 그것이 가능한지 아닌지가 이번 어닝시즌을 통해서 판가름이 날 것이기 때문.

 

다음 그림은 현재의 시장의 트레일링 PE와 포워드 PE 그리고 양자의 스프레드를 한데 보여주는 것인데 트레일링 PE라는 것은 현재 리포트된 기업수익을 바탕으로 주가를 평가한 것인데 뉴욕증시의 대형주는 대략 20 정도로 2,000년 버블을 제외하면 가장 높은 수준임.

 

한편 포워드 PE는 애널리스트들의 1년후 실적전망을 바탕으로 주가를 평가하는 것으로 가장 널리 사용되는 것. 이것은 현재 18 정도이며 여러 척도에 의해서 적정 수준을 크게 벗어나지는 않는다는 평가임.

 

문제는 이 양자의 차이가 날로 커지고 있는데 리포트된 실적보다 1년후 실적 추정이 날이 갈수록 커지고 있음을 의미함. 그러므로 이 양자의 갭이 채워지려면 이번 분기부터 시작하는 어닝시즌에서는 실제로 기업수익이 괄목할 수준으로 늘어나야만 버블 논란을 잠재울 수 있음을 의미함.

 

S&P500 기업들은 현재 6분기 연속으로 수익이 감소했는데 이번 분기부터는 상승반전할 것을 많은 애널리스트들이 예측하고 있는데 과연 정말인지 모니터가 필요함.

 


*유럽 일본의 금리정책 대변화


2009년 이래 세계경제는 각국의 중앙은행들에 의한 금융정책 한가지로 지탱해 왔다는 것은 주지의 사실이며 그 금용정책이라는 것이 한계에 도달했다는 목소리들이 여기저기서 들려오고 있는 상황임.

 

대표적인 예가 네거티브 금리에 대한 비판인데 일본과 유럽이 네거티브 금리를 도입한 이래 아무런 성과를 내지 못하거나 일본의 경우 오히려 발목을 잡힌 것이 아니냐는 의견이 많아지고 있는 것이 그것임.

 

실상 네거티브 금리라는 것은 중앙은행으로부터 금융기관까지 가서 멈춘 것이고 금융기관으로부터 실물경제로까지는 전파하지 않고 있지만 국채금리의 마이너스화를 통해서 실제로 구현이 된 상황.

 

문제는 은행이 중앙은행과의 사이에 네거티브 금리가 적용이 되어 자금을 맡겨놓고는 오히려 벌금을 무는 것과 같은 상황으로 곤란에 처했다 해도 실물경제에 자금 수요가 없는 상황을 변화시킬 수 없다면 쓸데없이 은행들의 수익성만 악화시키는 결과가 될 뿐임.

 

지난번 BOJ 정책회의에서는 단기금리의 마이너스 폭을 -0.2로 유지하는 대신 10년물 국채금리를 제로에 고정시키고 수익률곡선을 우상향시키는 조절을 하는 것으로 금리정책이 선회했는데 이것은 발표 직후에는 엔화를 약세로 유도하는데 성공한 것으로 보였으나 쿠로다 총재가 기자회견을 하는 동안에 반전하여 엔화가 강세로 전환 100엔을 위협하는 수준으로 돌어서버림.

 

그러나 그후에 엔화는 다시 약세로 전환했는데 이것은 시장이 상당히 혼란스러워 하고 있는 반증이기도 한데 결과적으로는 엔약세로 가는 흐름이 될 것으로 판단됨.

 

포커스는 BOJ의 정책이 디플레이션 유발이냐 인플레이션 유발이냐의 판단인데 시장에서는 국채를 무진장 사는 정책에서 금리수준을 조절하는 방식으로 바꾼 것이 실제로는 테이퍼링이냐 아니냐로 대격론이 벌어지고 있는 것임.

 

일단 골드만삭스는 원래가 엔화 약세론이었고 이번 정책을 항구적인 QE의 정착으로 보며 엔화의 중기적 약세를 주창한 반면 모건스탠리는 당초에는 엔화강세론으로 금년 주가를 엄청 올렸는데 이 모건스탠리 역시 최근에 엔화약세론으로 갈아탐. 이유는 골드만과 마찬가지로 지난번 BOJ 결정을 긍정적으로 평가한 것임.

 

반면 여전히 엔화강세를 고수하는 세력은 일본내 일본인 애널리스트들로서 대체로 사카키바라 에이스케의 영향을 많이 받고 있는 사람들인데 어차피 이자들은 오합지졸임. 헷지펀드 세력은 아직도 엔강세 베팅이 많지만 이건 어차피 모멘텀이므로 시장이 엔약세로 가면 다 갈아탈 것.

 

이야기가 과도하게 엔화 이야기로 흘렀는데 이것도 국내증시를 보는데는 중요한 변수임. 엔화에 대해서 기술적인 분석은 다음 링크로.

 

http://www.hedgedworld.com/board/plan.php?ptype=view&idx=261715&page=1&code=plan

 

한편 지난주에는 ECB가 더이상 채권매입을 확대하지 않고 현재 월 800억 유로씩 매입하는 규모를 내년 4월 이후에는 월 100억불씩 점진적으로 축소한다는 기사를 블룸버그가 내보냈는데 이 기사가 나온 직후 유럽의 채권 미국 국채가 폭락 수준으로 하락을 개시함.

 

아이러니하게 이 이야기들은 도이치방크의 주가가 폭락을 멈추지 않는 상황에서 나온 이야기들인데 결국 이야기가 조금 복잡하게 얽히기는 하지만 다음과 같이 정리할 수 있음.

 

1. 네거티브 금리는 실물경제에 전혀 도움이 되지 않으면서 은행들의 수익을 압박

2. 네거티브 금리는 은행들의 투기적 거래를 촉진하여 수익률곡선의 극단적인 평탄화를 유도

3. 그 결과 은행들의 수익성은 한층 더 악화 (트레이딩 데스크와 영업점의 차이)

4. 은행들의 수익성 악화는 여신을 축소시켜 실물경제에 악영향

5. 도이치방크 뿐만 아니라 유럽의 대부분의 은행들이 수익부진으로 거덜이 날 지경

6. 이런 문제점들을 해결하기 위해서는 네거티브 금리 정책을 중단하고 어느 정도 장기금리를 상승시킬 필요성을 BOJ와 ECB가 공감

7. 그러나 실제로 금리가 상승하면 실물경제에 부담이 되므로 무엇인가 이것으 벌충할 정책이 필요

8. 그 결과로 재정정책이 필요하다를 일제히 합창.

 

실제로 위와 같은 경로로 재정정책의 필요성을 중앙은행 금융업계 실물경제 CEO들이 일제히 합창하게 된 경위임.

 

그리고 마켓에서는 장기금리가 급등하게 된 배경인 바 금주 이후에도 시장의 포커스는 채권금리 그리고 환율이 될 것이고 증시는 당분간은 뒷전 내주 이후 어닝시즌이 본격화되는 10월말부터 대선이 끝나는 11월 중순 이후에나 움직일 것으로 판단됨.

 

각국의 장기금리에 대해서는 향후에도 상승 압력이 계속될 것인데 일본만은 제로 퍼센트를 유지할 것이고 그 결과 엔화 약세는 재개되었다는 결론임.

 

채권금리가 어떻게 될 것인가는 다음의 링크에서 확인

 

http://www.hedgedworld.com/board/plan.php?ptype=view&idx=261724&page=1&code=plan

 

*재정정책의 실현가능성


그래서 전세계적으로 재정정책의 실현이 요구된다고는 하는데 이미 많은 나라들이 재정적자 내지는 누적국가부채가 장난이 아닌 상황에서 이에 자유로운 나라는 거의 없다는 것.

 

그래서 재정정책이 발동되는 것은 거의 틀림이 없으나 대략 다음 그림처럼 그렇게 기대할 것이 없다는 것이 이번 IMF에서 각국의 인사들이 확인한 바임.

 

 

그러므로 이 정도의 재정지출로는 상승한 금리를 상쇄하는 수준에서 크게 나아가지 못할 것으로 생각되며 선진국 경제는 향후에도 지금까지처럼 근근히 근근히 버텨나가는 그런 움직임이 될 듯.

 

다만 일반적으로 정부의 재정적자가 커지면 기업수익에는 플러스라는 이야기는 오래전 이야기했는데 국민소득 계정을 사용하면 그런 결론에 도달한다는 것이 BMO capital의 몬티에가 주장한 것으로 실물경제에는 별 영향이 없어도 증시에는 약간 플러스 요인으로 작용할 듯.

 

또 한가지 앞으로 유념해야 할 것은 경상수지 흑자국은 상대적으로 재정지출을 크게 해야 할 필요에 몰릴 것이라는 것. 이것이 환율 등에 어떤 영향을 미칠지는 향후 필요한 시기에 하나하나 해설하도록 함.

 

*중국


위에서 이야기한 재정지출 여력이 있는 흑자국의 대표는 중국임.

 

중국은 카일 베스등의 공격을 잘 받아내여 질서정연한 위앤화 평가절하를 성공시키고 있는데 당분간 중국은 리스크로 보기보다는 6% 7%대에서 안정되면서 성장의 견인차의 역할을 해내는 것으로 포커스가 달라질 수 있을 듯.

 

그러나 다음 그림처럼 이미 최근의 부동산 상승이 예전의 주식 버블의 전조로 받아들여지고 있으며 (물론 엄연한 사실임)이것이 터질 때까지는 당분간 평화로울 듯.

 


국내시장


지난주 이머징 ETF로 8억불 정도가 유입되어 연간으로는 260억불이 유입되었다고 함.

 

위에서 이야기한대로 선진국 증시는 높은 밸류에이션으로 투자 성과가 기대하기 어렵고 과거 5년간 방치되었던 이머징으로 자금이 들어오고 있는데 블랙락의 평가에 의하면 한국증시는 그중에서도 상당히 저평가임.

 

계속해서 증시는 상대적 우위를 유지할 것으로 봄.

 

원달러 환율은 위에서 이야기한대로 엔화약세가 진행이 된다는 가정하에 다시 1,100원대 중반으로 되돌아갈 것으로 판단.

 


Bottomline


금주 뉴욕증시는 2,130 - 2,170 코스피는 2,040 - 2,075의 렌지를 예상

[이 게시물은 알파헌터님에 의해 2018-02-19 14:47:36 글로벌증시에서 복사 됨]

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